中国社会科学院金融研究所袁增霆:不确定性的防范

中国社会科学院金融研究所袁增霆:不确定性的防范

  “风险防范”有时是指对不确定性的防范。近年来重大意外事件频发,从影响全球宏观的新冠肺炎疫情,到近来微观领域颇受关注的债券违约,一系列宏微观事件不时被声明“存在重大不确定性”。一些领域“黑天鹅”事件司空见惯,不禁让人感叹唯有意外尚在意料之中。专业的金融风险管理者对此也难免陷入无所适从的焦虑。专业地讨论风险,需要确切表达或测量出具体的风险状态及可能性。然而,它们正变得越来越认知不清或捉摸不定。

  经济金融理论很早就将风险与不确定性区别对待。尽管区分有时不甚严格,但足以显露出两种思维模式的重要差异。在典型的风险思维模式中,某时可能发生的事件是一幅确知的风险图景。专业风险管理者凭借先进的知识、技能以及丰富的实践经验,自信能够辨明和应对事件发生的各种状态及可能性。在精确而严谨的数学语言中,这样的风险图景是一种概率分布。例如,正态分布经常被用来刻画变化多端的金融市场风险。长期以来,全球经济与金融发展轨迹总是能够在短期冲击之后恢复上行趋势。在此背景下发展的风险理论及应用逐渐走上“精致的楼阁”。

  不确定性防范却存在数十年甚至更久远的经验空白,相关知识也非常有限。但近年来特殊的重大意外事件频发,典型事件不仅包括全球范围的新冠肺炎疫情及免疫技术进展,还有国内宏观经济运行“三期叠加”与逆全球化共振导致的经济金融问题。结合国内外特殊的宏观背景来看,近期国内债券和债权市场上的违约事件也不同以往。债权人似乎已经不像过去那样确信经历短暂的风险冲击及缓释之后能够很快再次恢复平静。持续的意外或不确定性已经很不适合采用小概率事件或尾部风险来解释了,甚至说成肥尾也不合时宜。

  不确定性的常态化形势暴露出传统风险思维模式的短板。大概率发生的意外事件原本是不可接受的,即意外的发生只能是小概率的、尾部的。因此,它们本可以被合理忽略,或通过压力测试来应对。当意外经常发生或者超出常识且没有历史经验可循时,这种忽略就无法再被容许了。当意外不再意外,乐观与悲观情绪频繁切换,就会导致原来认为的尾部结果与主体范围彼此交错,造成“横看成岭侧成峰”的错觉。确切的风险表达变得困难起来。有时修正参数指标,换一幅风险图景也无济于事。同样的挑战也发生在债券违约问题上。在当前的复杂情况下,债权人经常面对多个违约可能性及兑付方案,并在彼此之间捉摸不定。一些影响债券信用评估的摇摆因素长久以来都被忽略不计,如今却截然不同。类似的不确定性挑战一直存在,相关探索历久弥新。

  防范不确定性也有规律可循。在经济和金融研究领域,对不确定性最有价值的探讨仍然反映在抽象的数学逻辑中。它们已经呈现出主流风险理论高级版本的雏形。由此代表的不确定性思维模式也反映出对风险思维模式的升级。将预期均值和方差指标进一步随机化处理,是一条非常自然的升级路径。这种做法实现了单一风险图景向多维、无穷维度上的拓展。要使得这种拓展更具有实质意义,还需要与之相匹配的风险测量技术升级,以满足覆盖不同维度的全局性要求。由国内彭实戈教授引领的研究工作在这方面有重要贡献。目前的数学进展还远不能像主流风险理论那样满足应用需求,或者说还很难为众多现实问题找到适宜的数学模型,但启发意义已经非常明了。有两点启示比较清楚。一是不确定性事件具有多维度的风险图景。倘若可以不断重复观察事件结果,就可以看到彼此之间的交错叠加。多种风险图景以随机发生的方式并存是一种客观现象,不同于因人而异的主观判断。这似乎体现出从多种角度看问题的经验智慧。二是防范不确定性,要从所有风险图景叠加之后的最大风险图景着手。对于随机化展开的风险图景,可以借助一个最大风险测度进行全局性评估。这相当于能够进行最稳健的多角度压力测试与风险防范,体现出凡事皆从最坏打算的经验智慧。

  近年来防范不确定性的实践经验也印证了彼此通融的理论与经验智慧。我国对新冠肺炎疫情的控制吸取了历史上的重大疫情应对经验,为规避最大损失而实施了最稳健的防范,经得起国际比较与检验。对于当前经济和金融领域中颇受关注的一些不确定性问题,多吸收长周期、多国别的历史经验教训,从多角度、多层面进行稳健防范也是非常有益的。懈怠于意外处理,反而教训颇多。尤其在渡过危机的时期,更显现出坚守防范常识的重要意义。

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